伴隨城投化債持續推進，利差空間持續壓縮，信用分層優勢不再。在融資政策嚴監管下，城投已發生了“質變”，城投債或會逐步退出歷史舞臺。隨之而來，城投轉型是統籌發展與安全的必然選擇，也是地方政府2024年業務開展的重點，但業務轉型并非一朝一夕。

4月25日，上交所組織召開了《固收業務培訓-城投企業產業化轉型專場》，這次會上透露出業內對城投轉型的一些思考。多位業內人士表示，在推進新質生產力、促進產業融合集群發展的背景下，城投轉型任務艱巨且迫切，更涉及從上到下的組織建設和激勵約束機制等。

城投債或臨謝幕，債市將迎來嶄新的時代。轉型方向很多，市場已有思考和部分實踐。

相關媒體記者訪問了多名業內人士，整體認為，城投轉型需從實際出發，轉變融資模式，加強經營性項目布局，不斷提高經營性業務占比和收益，最終實現市場化轉型目標。

業內普遍認為，對于城投轉型路徑和目標，首先要結合自身資源稟賦明確業務定位，依靠自身經營發展可以從支持性和資源性企業開展。

有業內人士表示，支持性企業主要帶有民生屬性，比如供水供電的偏公益性業務，而資源性企業或是未來區域產業融資主力，其中自然資源是重要抓手，不過多數具有行政許可的特殊性。比如部分城投公司積極開展河道采砂業務，（推薦閱讀：城投公司開展砂石業務的背景、路徑和案例）在一定程度上能降低基建投資總成本，同時開展砂石業務，也是能有效擴大城投公司現金流，獲得較好收益，目前是不少城投公司特別是區縣級城投轉型的重要轉型方向。

總量近12萬億的城投債 未來何去何從？

據Wind數據統計，截至4月26日，存續城投平臺數量2763家，較年初減少9家，城投債總量11.53萬億，較年初減少610.23億元。

目前，城投債收益率普遍壓縮，收益率集中于3%以下，分層優勢并不明顯。“資產荒”背景下，信用利差全線收窄至10%以下歷史分位數，各評級、期限之間利差相差不大。在各類監管文件的約束下，城投普遍資金偏緊，整體發行規模也在持續下降，除“借新還舊”以外，新增融資項目審核趨嚴。

“城投債不僅是在萎縮量變，而是發生了質變，底層的邏輯變了。”一名資深業內人士表示。在他看來，政府對城投化債，已經從“誰家的孩子誰抱走”轉換到以特殊再融資債支持弱地區化解隱債模式，邏輯發生了巨大變化。隨之而來，必然推動城投債市場格局巨變，量會越來越少，品種會改變，“以后，沒有城投債，只有地方政府債和地方國企債”。如此一來，城投公司未來要么轉化為自負盈虧的產業國企，要么退出歷史舞臺。

城投轉型，已經被列入2024年地方政府重點開展的工作之一。

從今年多個重點省市召開的工作會議中可以看出，地方政府多次提及重視防范化解地方債務風險，守牢不發生系統性風險底線，并制定相應化債方案，同時要求強化融資平臺管理、壓縮融資平臺數量。

多數業內人士認為，未來監管趨嚴是不爭事實，城投平臺作為城鎮化進程的產物，時代紅利已經不再，或許該到說告別的時候。

城投轉型難題 不能“虛假轉型”

對于城投轉型面臨的問題，一直是市場關注的熱點。一言以蔽之，就是城投平臺如何轉型能創造更多的經營性收入。

實踐中，許多城投公司的產業結構較為單一，僅承擔為地方政府融通資金的職能，很難將政企有效分開，在運行的過程中缺乏獨立性。業內人士表示，多數城投公司以“殼公司”的方式替政府運作，公司經營目標、業務范圍、發展模式、融資方式均未完全市場化，仍受到很大約束，這是城投轉型在制度上的最大制約。

國務院國資委黨委書記、主任郝鵬曾指出，健全管資本為主的國有資產監管體制，是激發國有企業活力的重要保障，要深化政企分開、政資分開等，政府要從以前事無巨細全部參與的“保姆”、“管家”向抓大放小的出資人角色轉變。

此外，不同于傳統制造業，城投公司的業務范圍集中在城市基礎設施建設、土地整理開發以及基礎公共服務等方面，涉及經營性業務較少，并且項目回收期長、收益率低，導致其財務基本面較差，債務規模相對較大，此外債務信息不透明、期限結構不合理等也是轉型需要直面的問題。

與此同時，在前述上交所的培訓會上，業內人士提出，城投轉型不能是虛假轉型、數據轉型，不能走資產騰挪的報表游戲，關鍵是轉型后是否有自主經營能力、滿足經濟發展需要。

有業內學者認為，城投轉型并非一朝一夕，需循序漸進，建議“先維持后提升”，分兩步走：

第一步，維持城投公司流動性、實現融資暢通，以時間換取空間，通過找準定位，明確核心主業，盡快上馬經營性項目，獲取長期限、低成本資金，與此同時通過資產整合，充實資本實力。

第二步，明確核心主業、打造“一主多元”的業務體系，提升其經營能力、“造血”能力和盈利能力。

轉型探索很多 開展砂石業務是重要方向

業內普遍認為，對于城投轉型路徑和目標，首先要結合自身資源稟賦明確業務定位，依靠自身經營發展可以從支持性和資源性企業開展。

有業內人士表示，支持性企業主要帶有民生屬性，比如供水供電的偏公益性業務，而資源性企業或是未來區域產業融資主力，其中自然資源是重要抓手，不過多數具有行政許可的特殊性。比如部分城投公司積極開展河道采砂業務，在一定程度上能降低基建投資總成本，同時開展砂石業務，也是能有效擴大城投公司現金流，獲得較好收益，目前是不少城投公司特別是區縣級城投轉型的重要轉型方向。

據了解，收回河道砂石開采權，成立國有平臺統一開采銷售的砂石國有化管理模式已經在眾多省市予以實踐并逐步全國推廣。海南、江西、四川、湖北、湖南、安徽、山東、陜西等多地省市政府出臺相關方案，探索砂石資源國有化經營模式，基本是按照“政府主導、國企參與”的原則，由政府直接委托國有公司作為業主單位，實行河砂的“統一開采、統一經營、統一運輸、統一使用”。實行河道砂石管理回歸國有化，對強化資源保護、穩定市場供應具有重要作用。作為城投公司，在開展河道砂石業務上，既能滿足政府對業務的管控權，又能實現自身經營性業務的開展、創造收益的需求，進而達到經濟效益、社會效益和生態效益的三方共贏。

當前，我們經濟依然承受著需求收縮、供給沖擊和預期轉弱的“三重壓力”。穩增長重任之下，投資拉動的作用不減。投資拉動的一個重要方面就是基建投資拉動。作為地方國企的排頭兵，城投公司在積極服務地方民生的同時，自然是地方基建投資的重要抓手?；ㄍ顿Y中，以河道砂石為基礎原材料，衍生出的混凝土、水泥等是道路、橋梁、水利等用量最大、不可或缺且不可替代的建筑材料。因此，城投公司積極開展河道采砂業務在一定程度上能降低基建投資總成本。再者，城投公司開展砂石業務，也是能有效擴大現金流，獲得較好收益。在河道采砂管理嚴格規范的形勢下，城投公司除了積極爭取砂石業務的經營權，還應關注業務開展的合規性。

此外，近年來，為改善盈利狀況、增強造血功能，一部分融資平臺在保持原有籌資建設開發職能的前提下，嘗試通過引進新增非資源性經營業務實現產業化轉型，其中入股上市公司股權拓展了自身業務范圍也是一大途徑。

如重慶市城市建設投資（集團）有限公司協議受讓省屬國企重慶建峰工業集團有限公司持有的上市公司重藥控股（000950）16.33%的股權，成為其第二大股東。又如主營建筑業及房地產銷售的成都興城集團，入主市級國企旗下的上市公司紅日藥業（300026），開拓了醫藥領域的戰略布局。

南開經濟研究院研究員佟巖認為，從理論上分析，融資平臺持股國資上市公司可以分享投資收益，改善自身的現金流和財務狀況，實現國有資本的保值增值，有益于降低債券投資者的風險補償要求。

此外，城投平臺入股上市民企，紓困民企融資難的問題也是今年來城投轉型方向之一。

據中泰固收團隊統計，2017年以來入股上市民企的城投公司數量逐年上升，從22家上升到2023年的139家。城投公司入股上市民企以中低行政層級（區縣級城投+地市級城投）和AA級城投為主，入股的上市公司中小規模（市值100億以下）占大多數。其中浙江、江蘇入股案例較多，分別為14家和12家。城投更傾向于入股小規模的上市民企，根據統計2023年入股市值100億以下的上市公司共有105家。

不過根據城投入股上市民企的股權比例不同，其入股目的也不盡相同。中泰固收首席肖雨表示，若以主導產業投資為主要目的，城投公司入股比例多在5%以上，有一定的控制權，該類民企行業分布較多集中在制造業和高科技產業，而持股比例低于5%，則往往專注于幫助地方政府招商引資，這類案例在當前相對較多，占比超過一半。

肖雨還表示，除了持股轉型以外，城投公司還有一種股權轉型形式，就是通過打造產業基金，對新能源、電子設備、生物醫藥等新質生產力行業的民營企業進行投資，為高科技民營企業同時提供產業園區和產業資本，有利于幫助本地政府招商引資，促進本地產業集聚和優化升級，帶動經濟社會發展。

此外，也有業內資深人士表示，若從市場化經營屬性去考慮，城投平臺未來還可以通過跨境并購方式進行產業布局。該人士表示，雖然當前城投平臺本土化屬性仍很強，但隨著轉型發展，政企屬性剝離，自身特色屬性突出的企業可在全國范圍內進行更加市場化的跨境并購重組。他還表示，城投轉型將影響深遠，現在城投利差很小，投研人員激勵也在收縮，未來非銀機構從銀行獲取的委托資金收入也將打折，整個金融體系也都將發生一場變革。

不過城投轉型并非一早一夕，更涉及從上到下的組織建設和激勵約束機制等。業內人士表示，從過往轉型成功的案例來看，該類國企轉型改革往往需要構建新型生產關系，持續加大科技創新考核激勵力度，去推動社會生產力進步和產業結構優化升級。在大力發展新質生產力的今天，城投平臺更需要從實際出發，將傳統基建經驗與當前新戰略、新技術結合，以真正市場化經營主體的身份，去打造成為區域經濟產業發展的新增長極。